作者：Tanay Ved 来源：coinmetrics 翻译：善欧巴，金色财经
核心要点
首次公开募股前永续合约，为太空探索技术公司、OpenAI、Anthropic 等非上市企业打造了全天候合成衍生品市场，让投资者可在企业上市前参与其预期估值交易。
Cerebras（股票代码：CBRS）登陆纳斯达克的案例印证，Hyperliquid 的 IPO 前永续合约价格，与该股 350 美元的开盘价误差仅 1.3%，证明这类市场具备可靠的 IPO 定价参考价值。
太空探索技术公司将于 6 月 12 日正式上市，目前各大交易平台的 SPCX 永续合约加权平均成交价为 155 美元，而其 IPO 发行价定为 135 美元。Hyperliquid、币安等平台合计持仓量超 2.15 亿美元，累计成交额达 22 亿美元。
引言
当前数字资产市场再度下行，比特币价格较 2025 年 10 月创下的历史高点回落约 50%。与此同时，史上规模最大的一波 IPO 浪潮即将来袭。太空探索技术公司定于 6 月 12 日登陆纳斯达克，有望成为全球史上最大规模 IPO，Anthropic 与 OpenAI 也将紧随其后启动上市流程。
普通投资者向来难以在企业上市前布局相关标的。传统私募市场仅面向合格投资者，主要通过私募基金完成份额配置，且企业估值透明度低、定价频次少、流动性严重不足。
而依托加密体系运行的永续合约，正在填补这一市场空白。借助 HIP-3 协议搭建的各类永续合约产品，Hyperliquid 早已证明，即便传统金融市场休市，全天候的大类资产价格发现需求依旧旺盛。目前其股票、指数、大宗商品类永续合约累计交易额约 2900 亿美元，总持仓量达 30 亿美元。如今，这一模式进一步延伸至 IPO 前置市场，而当下市场对连续定价、参与私募投资的需求也达到了顶峰。
本文将解析 IPO 前永续合约的运作机制，以 Cerebras 上市为例分析链上价格发现的实际表现，并梳理太空探索技术公司上市前夕各大平台的定价情况。我们同时上线了实时数据面板，可追踪这类市场动态。
何为 IPO 前永续合约？
IPO 前永续合约是一类合成衍生品，专为非上市企业打造全天候交易市场，反映市场对企业隐含估值与股价的判断。交易者可借此预判企业上市后的股价走势、对冲投资组合风险，也能实时观察市场对企业上市定价的预期。
该类合约并非实体股票，不对应 IPO 配售份额，持有者不享有企业所有权与投票权。合约价格高于或低于标记价时，多空双方会通过资金费率完成结算，以此维持合约价格平稳。
目前，太空探索技术公司等企业的 IPO 前永续合约，已在 Hyperliquid 及币安、Coinbase 国际站、Gate.io、欧易等多家中心化交易所上线。在 Hyperliquid 生态中，这类合约基于无权限准入的 HIP-3 框架，由 TradeXYZ 与 Ventuals 两大项目方部署，二者的定价规则与交易逻辑各有不同。
Trade.xyz（标的：CBRS、SPCX）
合约以预期股价作为计价单位
标记价完全依托自身订单簿生成，上市前无外部数据源，由交易市场本身充当价格预言机
企业正式上市后，合约将自动转换为常规股票永续合约，接入外部行情数据
Ventuals（标的：太空探索技术公司、OpenAI、Anthropic）
合约以企业隐含估值计价，单位为十亿美元；例：报价 1300，代表市场预期企业估值达 1.3 万亿美元
采用混合预言机定价，结合链下私募市场数据（融资轮次、二级市场交易等）与链上交易行为综合计算
数据来源：Talos IPO 前永续合约市场数据面板
截至目前，Hyperliquid 平台上所有 IPO 前永续合约总持仓量约 1.06 亿美元，上线以来累计成交额 14.6 亿美元，其中 Trade.xyz 贡献了 95% 的交易量。
案例：Cerebras（CBRS）纳斯达克上市之路
人工智能芯片企业 Cerebras（股票代码：CBRS）于 2026 年 5 月 14 日在纳斯达克挂牌上市。就在其 IPO 前 13 天，Trade.xyz 在 Hyperliquid 上线了该公司的 IPO 前永续合约，这段窗口期成为验证链上非上市企业价格发现能力的绝佳样本。
合约上线后，CBRS 价格便远超 175 美元的参考价，上市前夕价格区间维持在 280 至 320 美元。投行最终将其 IPO 发行价定为 185 美元，而该股在纳斯达克开盘价达到 350 美元。
纳斯达克开盘前最后一小时，Hyperliquid 平台 CBRS 永续合约的加权平均成交价约 354.54 美元，较该股实际开盘价仅高出 1.3%，较 IPO 发行价更是高出约 89%。
数据来源：CM 行情数据源、雅虎财经
从流动性维度也能直观看到价格发现的全过程。合约上线后的前 13 天交易相对清淡，单日成交额在 60 万至 960 万美元之间，市场价格逐步向 300 美元区间靠拢。
合约上线初期买卖价差极大，峰值接近 50%，首日价差中位数为 1.04%；临近上市时，价差收窄至 0.26%，反映出市场对定价区间的认可度不断提升。5 月 14 日上市当日，交易量迎来爆发，单日成交额飙升至 2.81 亿美元，相当于此前 13 天累计交易额的近 6 倍，也占到该合约在 Hyperliquid 平台历史总成交额的 85%，大量交易者同步参与了该股纳斯达克开盘行情。
数据来源：CM 行情数据源
该股登陆纳斯达克次日，合约持仓量触及 5700 万美元的峰值，随后投资者逐步平仓，持仓量回落。有了纳斯达克官方实时价格作为外部参考后，合约买卖价差进一步收窄，中位数降至 0.07%，充分证明 IPO 前永续合约具备极高的价格发现参考价值。
SpaceX（SPCX）上市进程追踪
Cerebras 的表现完成了模式验证，如今市场目光聚焦于这起史上最大规模 IPO。埃隆・马斯克旗下的航天与卫星企业太空探索技术公司，定于 6 月 12 日正式上市，目标估值 1.77 万亿美元，本次发行超 5.55 亿股，发行价定为 135 美元 / 股。
5 月 18 日，与上线 CBRS 的同一运营方 Trade.xyz，在 Hyperliquid 推出代码为 xyz:SPCX 的太空探索技术公司 IPO 前永续合约。合约上线初期，价格始终高于 135 美元的 IPO 发行价，主流成交区间在 180 至 200 美元，对应市场预期企业估值接近 2.5 万亿美元。
截至 6 月 8 日，合约隐含股价开始向 IPO 发行价靠拢，回落至 160-170 美元区间，意味着随着上市日期临近，市场早期的乐观情绪逐步降温。
数据来源：CM 行情数据源
除 Hyperliquid 外，太空探索技术公司永续合约已登陆币安、Coinbase 国际站、Gate.io、欧易等多家中心化交易所。全市场总持仓量突破 3.85 亿美元，行情活跃时段单日成交额超 2.5 亿美元。流动性与交易主要集中在 Hyperliquid 和币安两大平台，两家合计成交额约 19 亿美元，占全市场 27 亿美元累计交易额的绝大部分。
数据来源：CM 行情数据源
交易执行质量与市场影响
随着市场逐步成熟，太空探索技术公司永续合约的交易执行质量大幅改善。Hyperliquid 平台合约上线初期，买卖价差与交易冲击成本居高不下；截至 6 月 2 日，小时级价差中位数从 1.0 个基点收窄至 0.05 个基点。结合 Talos 市场冲击模型测算，单笔交易 1000 张及 10000 张合约的综合执行成本，目前已降至 5.0 个基点左右。
总结
本次分析足以证明，IPO 前永续合约市场能够有效助力 IPO 定价。Cerebras 的案例显示，这类合成衍生品的价格与个股正式开盘价误差可控制在极小范围，同时为市场提供了全天候的估值交易渠道。
SpaceX IPO 在即，Hyperliquid 及主流交易所上 SPCX 合约的流动性、持仓量与交易质量持续向好，可见即便是万亿级别的大型上市项目，也能在正式挂牌前形成深度活跃的永续合约市场。
展望未来，OpenAI、Anthropic 等企业也将陆续推进上市。我们会持续追踪这类全天候永续合约释放的早期信号，对比其与最终 IPO 结果的匹配度，同时观察相关标的在通证化资产、各类合成衍生品的联动下，二级市场交易格局将迎来哪些变化。
